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融资工具分析 1.发行REITS：开发民间特色的商业地产专用私募股权信托基金（REITS）。
REIT指信托公司通过制订信托计划，与投资者（委托人）签订信托投资合同，通过发行信托受益凭证或者股票等方式受托投资者的资金，然后进行房地产或房地产抵押贷款投资，并委托或聘请专业机构和人员实施具体的经营管理的一种资金信托投资方式，一般以股份公司或者契约型信托的形式出现。其直接收购和开发物业并为了持有经营物业。
四种类型：
权益型（直接投资于房地产，靠经营地产获得收入）；
抵押型（发放各种房地产抵押贷款获取收益）；
混合型（兼有权益型和抵押型特点）；
有限期、自我偿付式（在某一确定的期限内购买和经营资产，在期满时由董事会或受托委员会将所有的资产卖出来偿付债务，并将剩余收益分配股东。）
好处：拆分投资大众化，分享地产高收益；可流动性；专业化集中管理；采用股份公司形式，免征公司税；降低投资风险。
可行性：我国商业地产发展已经被认为有过热倾向，在当前宏观调控环境下，期望放开REITS产品为商业地产融资，尚难以逾越政策和民意层面，该产品在我国的实行尚有待法律、法规支持；
2.ABS项目融资：以项目所属的资产为支撑的证券化融资，项目所拥有的资产为基础，项目资产可以带来的预期收益为保证，通过在资本市场发行债券来募集资金的一种项目融资方式。特点：资产负债表外融资；多重担保提高信誉增加融资机会；较债券为更高的信用等级，更低成本的筹资；证券化改善资产流动性。
BOT与ABS差异：
BOT政府对投资商、金融机构；建设-运行-无偿转让。
ABS：项目最终收益人—SPV特殊目的公司中间所有者、收益人-投资者—承销商（发行债券），通过SPV实行证券化资产与原始收益人之间的风险分离（以项目资产的未来收益偿还发行债券的本息），确保债券投资人的利益不受原始受益人的经营风险影响。
用途：公共基础设施建设，与BOT类同，如收费高速公路；
房地产抵押贷款（商业地产项目收益稳定）；
银行打包应收账款资产处置；
利用设立特殊目的公司SPV收购中小企业应收账款并将其未来收益做保证加以证券化，发行债券；
集合贸易企业的应收账款并证券化等。
SPV（主要和唯一功能是发债和还债）设立有限制条件；
从目前公司法来看，国内ABS难适用。我国目前没有财产（资产）证券化法律法规，韩国1998年发布该方面法律。外汇管制，资本项目不能自由兑换，担保不规范。
采用ABS的资产主要有：房地产抵押贷款和租金收入；飞机租赁应收款和汽车贷款；信用卡应收款；出口收入和贸易应收款；航空和火车票销售款；电信等公用事业收益；收费公路桥梁和其他基础设施收益；税收和财政收入。
可行性：该产品已在国内推行，但主要局限于国有和公共产品领域，民营经济和房地产领域尚未有法律法规支持。预计随着地产市场和行业发展正常化后，证券法律法规逐步完善，该产品有可能会被应用于房地产投融资领域。
3.BT或BOT等项目建设方式。
BOT及其演变方式很多：
1.BOT（build一operate一transfer）：即建设一运营一移交。政府授予项目公司建设新项目的特许权时，通常采用这种方式。
2.boot（build一own一operate一transfer）：即建设一拥有一运营一移交。这种方式明确了BOT方式的所有权，项目公司在特许期内既有经营权又有所有权。一般说来，BOT即是指boot。
3.boo（build一own一operate）：即建设一拥有一运营。这种方式是开发商按照政府授予的特许权，建设并经营某项基础设施，但并不将此基础设施移交给政府或公共部门。
4.boost（build-own-operate-subsidy-transfer）：建设一拥有一运营一补贴一移交。
5.blt（build一lease一transfer）：建设一租赁一移交。即政府出让项目建设权，在项目运营期内，政府有义务成为项目的租赁人，在且赁期结束后，所有资产再转移给政府公共部门。
6.bt（build一transfer）：建设一移交。即项目建成后立即移交，可按项目的收购价格分期付款。
7.bto（build一transfer一operate）：建设一移交一运营。
8.iot（investment一operate一transfer）：投资一运营一移交。即收购现有的基础设施，然后再根据特许权协议运营，最后移交给公共部门。
9.roo（rehabilitate一operate一own）：移交一运营一拥有。此外，还有brt、dBOT、dbom、romt、slt、 mot等等，虽然提法不同，具体操作上也存在一些差异，但它们的结构与BOT并无实质差别，所以习惯上将上述所有方式统称为BOT。
其法律依据：
a 根据《中华人民共和国政府采购法》第二条“政府采购是指各级国家机关、事业单位和团体组织，使用财政性资金采购依法制定的集中采购目录以内的或者采购限额标准以上的货物、工程和服务的行为。”
b根据中华人民共和国建设部[2003]30号《关于关于培育发展工程总承包和工程项目管理企业的指导意见》第四章第七条“鼓励有投融资能力的工程总承包企业，对具备条件的工程项目，根据业主的要求按照建设—转让(BT) 、建设--经营--转让(BOT) 、建设—拥有--经营(BOO) 、建设--拥有--经营--转让(BOOT)等方式组织实施。”
BT投资模式的缺陷在于： BT项目建设费用过大。采用BT方式必须经过确定项目、项目准备、招标、谈判、签署与BT有关的合同，移交等阶段，涉及政府许可、审批以及外汇担保等诸多环节，牵扯的范围广，复杂性强，操作的难度大，障碍多，不易实施，最重要的是融资成本也因中间环节多而增高。 BT方式中的融资监管难度大。由于BT法律性质的特殊性，法律关系的复杂性，而且是一种合同的组合，因此，融资监管难度大。 BT项目的分包情况严重。由于BT方式中政府只与项目总承包人发生直接联系，建议由项目企业负责落实，因此，项目的落实可能被细化，建设项目的分包将愈显严重。 BT项目质量得不到应有的保证。在BT项目中，政府虽规定督促和协助投资方建立三级质量保证体系，申请政府质量监督，健全各项管理制度，抓好安全生产。但是，投资方出于其利益考虑，在BT项目的建设标准、建设内容、施工进度等方面存在问题，建设质量得不到应有的保证。 主要应用现状：在政府公共产品领域和大型区域性基础设施建设中已经有大量应用，但在商业领域和私营部门的应用比较少。
可行性：结合传化科技城现状，民办官助园区建设是有较强的实践探索性，在科技城大配套设施投资合作中能否引用BOT及其他演变产品，有一定可行性。但主要风险在于政策和税务法律层面，比如项目在从建设经营者向项目业主移交的时候，可能涉及商业模式的变通风险，会涉及市场交易和税务法规“打插边球”的操作，这就难以避免项目资产移交中的涉税问题。
5. （绿城）代建模式：
2010年9月绿城集团就成立了绿城建设管理公司，专门用来拓展品牌输出和管理输出的业务。“每个代建项目的收益率约为7%，有些项目如果贴牌，还要另外附1%~2%的品牌管理费。”替有地的人去做开发， “这将是我们2011年里获得的商业机会，这一块规模在两三年之内就会超过现有整个绿城的开发规模。”（ 宋卫平）
绿城在公告中也曾指出，公司做代建就是想通过与外部机构的合作，在不增加公司负债的前提下通过提供服务来获取收益。按照绿城的目标，每年要增加50～100个代建项目，估计可实现总销售2000亿元。 绿城中国正在经历发展模式的转型，希望以品牌和管理的输出来发展、壮大企业，摆脱传统的房地产开发企业深受“资金”困扰的迷局。“合作开发是一条路，代建也是一条路……如果我们能够成功，那么以后就不会再受资金制约。”（寿柏年）但外界评论似乎不这样认为，“……绿城的代建性扩张是以增加成本为代价的，扣除成本后收益极低。” “一旦政策调整期拉长，采用绿城这样代建模式的房企很可能遭遇的是八面围城，自有领地被逐步蚕食。” 可行性：效果如何尚待检验。但对于投资方来说，该开发模式解决不了融资和经营风险问题。 6.“实物+期权选择”的融资：
2009年1月6日，全球首款普洱茶理财产品——龙润普洱茶立方壹号财产受益权信托理财产品，被高端投资客热烈认购。深究这款理财产品，名义为钟爱普洱茶的高端客户设计，背后其实是为龙润茶业集团提供融资。
除普洱茶投资外，红酒投资也已经进入高端投资人视野。2008年7月份，中信银行国投信托携手中粮君顶酒庄推出2006年份期酒认藏消费+投资理财项目方案。几乎同时，工商银行和中海信托也推出了一款期酒概念的信托产品，通过信托计划买入君顶酒庄持有干红葡萄酒2006年份期酒的收益权，期限18个月。
红酒的投资方式与此款普洱茶信托产品类似。葡萄酒装瓶后，投资者可向工行提出红酒消费申请，当投资者消费后，除得到红酒外，还将获得折合年化约为8%的红酒实物收益率。第二种方式是在理财产品到期时，投资者选择以现金方式分配理财收益，君顶酒庄将回购未行权的红酒，回购价格为年化8%的收益率。
目前，这种诞生于私人银行业务中的另类投资产品开始流行在中高端客户中。银行以融资与收藏相结合的概念面向投资者销售，而这一类产品由于能获得比同期定存高出一倍之多的优势获得青睐。
可行性：这类融资加收藏相结合的投资概念，实际上由融资方通过银行设计一些可供投资者在实物和认购期权之间的选择权，向投资者融通资金。在地产领域比较常用的有散售商铺和统一经营相结合，或者散售酒店式公寓和统一租赁管理相结合，或者售后回购物业等，达到既不失去物业经营权，又能分期延后支付使用费，还可以实现快速回笼开发物业本金的目标，可谓一举数得。这在科技城开发建设中应加以适度运用，主要风险来自合约履行和违规预售。
7.房地产信托贷款：
信托机构运用信托形式或所吸收的信托资金，以贷款形式对工商房地产开发经营进行资金融通的一种方式。其与一般银行融资无本质差异，形式有些不同，主要有：
委托贷款融资形式（略）；
股权质押融资形式（略）；
受限股权融资形式：出资者是股东，但约定退股条件，又不干涉经营管理，有固定收益，基本无分红权。好处是：
--解决风险与管理权之间的矛盾；
--解决资金使用期满退股难的问题；
--惩罚性条款降低资金不归还的风险。
可行性：信托融资方式适用广泛，在地产界用得比较多。目前由从债权形式向股权（带回购条款）形式转变，在符合其一般条件和成本合适情况下，可以考虑使用。
8.租赁融资：
拥有土地经营权的房地产开发商，将该土地出租给其他的投资者开发建设房地产，以每年获得的租金作抵押，申请房地产项目开发的长期贷款；或者是开发商通过租赁方式获得土地的使用权以后，以自行开发的房地产作抵押向银行申请长期抵押贷款。租赁融资分两种：一种是出租人的房地产。开发商拥有一块土地，可根据某租户的要求开发建设房地产，并与其签订长期租赁合同。开发商可用定期获得的租金作抵押，申请开发房地产开发项目全额的长期抵押贷款。
好处：租金大于抵押贷款利息；拥有物业产权和处置权；贷款利息税前列支，对物业提取折旧，折旧税前列支。
另一种是承租人的房地产，开发商通过租赁方式获得土地的使用权，自己开发房地产。房地产开发企业以自己开发的房地产作抵押向银行申请长期抵押贷款。
可行性：上述基于未来物业租金回报为抵押条件的融资方式，可以较好地解决不动产开发周期长、资金回笼慢、占压资金量大等不利因素，非常有利于持有物业的开发和运行，也是比较适合科技城融资和开发特点的。目前主要难点在于难以锁定需要等待很多年才可以租用物业的客户，提前签订的租约中难以确定未来物业的租金水平；要克服这些未来不确定因素，可能需要借助第三方资信保证。因此，目前很难找到金融机构会支持开展这类长期抵押贷款业务。
9.夹层融资：
夹层指介于股权与优先债券之间的投资形式。夹层融资常指不属于抵押贷款的其他次级债或优先股，建立不同债权和股权的投资组合。从房地产企业角度，特点在于突破抵押贷款的限制，开拓融资新路，为物业所有者的推出提供便利。从投资者角度，既可以获得债权性质的固定收益，又能分享股份性质的分红，还可以实现债转股，类似优先股和可转债。缺点：一是融资费用高，二是复杂程度高，法律架构复杂，律师费用高，当事人复杂，有借款人、抵押贷款投资者和夹层投资者。
可行性：融资成本高，仅适用于短期的过桥融资，或并购贷款融资，应该是主流融资渠道的临时替补。
10.专业的商业地产综合融资模式，包括前端融资和后端融资：
前端融资：自有资金＋基金＋银行贷款＋承建商垫资的组合；
对于自有资金不足的开发商，目前的市场行情下，可行的融资策略是与基金合作开发，虽然这些基金的要价比较高，但毕竟只是用力弥补自有资金不足的缺口，其金额不会太大，当自有资金达到标准，并且项目的资质不错的情况下，建议向银行申请开发贷款，毕竟银行的资金成本是相对最低的。目前来看，这是建设期资金比较可行的融通方式，也是国内大多商业地产开发最常用到的前端融资方式。 后端融资：整售给机构投资者/打包RETIS上市/CMBS/改良的产权式商铺散售/银行经营贷款。
解决了建设资金的问题，那么剩下要考虑的就是这些资金如何偿还的问题，因为大多数银行还未开展商业物业经营贷款的业务，银行贷款期限较短，它的偿还期限与商业物业现金流流入期限是不匹配的，这就是处于短贷长投压力下的大多数开发商只好选择项目→建成就快速销售商业物业的原因，在这种方式下，最容易让投资者接受的就是产权式商铺，利用较高的固定回报来吸引投资者，为了让这种回报看起来更可信，后来又慢慢导入了担保机构，甚至为了增加信用，最后银行都变成了担保机构，一般来讲，大多数的产权式商铺前几年的投资回报远达不到支付给投资者的固定回报，开发商之所以这样做，只是为了融资的需要，把销售回笼的资金用来偿还银行贷款。产权式商铺已经渐渐变成了不折不扣的融资性金融产品，然而一旦开发商现金流出现问题时，产权式商铺就面临着巨大的风险，开发商不能按时从自己的现金流中支付给投资者租金时，产权式商铺自身产生的现金流根本难以支付给投资者的7％－9％固定回报，到那时，产权式商铺的投资者将会蒙受巨大的损失。 在产权式商铺的变现方式受到限制或者难以行得通时，越来越多的开发商选择了其他的后端融资或变现方式，部分开发成熟、经营状况良好的物业，可以向银行申请商业物业经营贷款；另外，具备一定规模并且收益质量良好的商业物业可以通过REITS打包上市，广州越秀2005年率先在香港发行REITS，为国内优质物业打包到境外上市融资开创先河，随着新加坡嘉德置地与深国投、澳洲麦格理银行与大连万达等大规模项目股权收购合作的尝试和努力，未来几年将会有越来越多的REITS境外上市。同时，具备一定规模、并且质地不错的商业物业还可以通过CMBS（商业房地产抵押贷款支持这证券）的方式来融资，CMBS类似于住宅MBS，只是支撑的资产不同而已。万达在发行REITS上市受阻的情况下，通过发行总价值1.45亿美元的CMBS产品来取得后端融资，这是国内此类融资方式的首例。 虽然REITS和CMBS都是以租金收益作为投资回报的现金流，但CMBS是债权性质的证券产品，而REITS是股权性质的证券产品。REITS的销售对象主要是个人投资者，CMBS将主要针对银行间市场和机构的投资者。正式因为投资群体的不同以及证券性质的差异（股权VS债权），预计CMBS在国内的发展将会快于REITS，会被越来越多的商业地产开发商所运用。
可行性：这些多元化的融资组合将成为未来商业地产的融资模式的主流，不同背景的开发商、项目质地的差异将会导致各个项目融资方式的各不相同，开发商应该充分利用这些新的融资方式，组合出最适合自身的融资策略，可以预见得到，单纯依靠银行贷款来为商地产融资将会慢慢减少。
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发表于 2012-8-16 19:45:22
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发表于 2012-8-17 10:24:51
