“差钱”公司大曝光：警惕五大行业20只危机股

嫦娥一号

2011年06月13日 08:08董兰兰理财周报

　　请注意！请注意！

　　1068家公司现金流似乎比2008年更危险。
  　　它们的资金链在接**出可怕讯号。

　　行业出现在：地产、银行、化工、机械设备和建筑建材。

　　它们的预期在消失。

　　敬请特别关注这些公司的资金链异动。

　　全中国的现金流都是个大问号，所有上市公司的现金流都值得考量。

　　今年1季度，虽然A股上市公司净利润仍然保持增长，但现金流情况明显恶化，除去金融行业，A股所有上市公司经营性现金流由去年末的4685亿下降到268亿。这是一个很危险的信号。

　　国内紧缩政策早已传导到企业层面，不仅如此，上市公司自身的经营也可能使资金链紧绷。当然，同时紧绷的还有你的神经。因为恶化的现金流，对企业经营将产生重大影响。

　　现金流一步步滑向危险境地的传导逻辑是什么？哪些公司已经面临现金流恶化的风险？对其自身价值影响几何？这就是我们这期主题要给出的答案。

　　糟糕的现金流

　　现金流是企业生存和发展的命脉，是否拥有正常的现金流是企业持续经营的前提。但在目前的情况下，上市公司的现金流状况难言乐观。

　　从1季度的数据看，目前剔除金融行业A股上市公司的经营性现金流仅268亿元，甚至低于金融危机时的2008年时单季度数据。

　　这一数值已经与2003年1季度的水平接近，但是2003年是上市公司数量明显少于现在。如果再剔除“两桶油”——中石油、中石化，整个A股上市公司的经营性现金流则为负数。

　　在剔除金融行业的22个申万一级行业中，共有11个行业现金流为负，机械设备、房地产、建筑建材、交运设备、商业贸易、纺织服装以及医药生物等行业的现金流都出现紧张状况，其中机械设备、房地产现金流情况最差，均低于-400亿。

　　同时，上市公司现金流恶化的一个佐证，恐怕就是上市公司股东在二级市场上疯狂的减持了。2011年以来，截止到6月1日，A股上市公司减持规模达到363亿元。除了对A股市场不看好，另外恐怕与补充现金流也相关。从某种程度上来说，可以暂时缓解上市公司饥渴的资金链。

　　中游行业更加危险

　　仔细分析会发现，各行业中现金流出现问题的大多集中在中游企业。经营性现金流大多集中在上游行业。上游企业掌握着资源，资源品的涨价，让企业拥有更多的自主权。而终端的消费品，大多可以按需调配生产，相对来说有较高的灵活性。

　　所以，我们这次把着眼点放在饱受现金流折磨的房地产、银行、机械设备、化工、建筑建材这五大行业。同时，剔除了ST股以及缺失2009年一季度现金流数据的公司。

　　我们的核心指标是一季度的现金流量表，尤其以经营活动现金流净额、销售商品提供劳务收到的现金/营业收入等指标为中心。同时，还进一步综合反映现金质量的分析指标，如资产负债率、速动比率、现金流量净增加额等。

　　综合以上几点，我们最后选出20家现金流明显恶化的公司，由这20家公司，可以延伸到1068家现金流滑落的上市公司。这事关你的切身利益，你没理由不密切关注。

　　现金流告急：A股存量资金12个月首度外流，银行板块估值历史底部能否扛住

　　6月10日，上海银行间同业拆借利率(shibor)一周的短期利率异动51个基点，升至4.61%。实际上，6月7号以来，上海银行间各期拆借利率在上演车轮战。7日，隔夜拆借利率上行50BP，8日再接再厉冲高68BP，9日，一周利率上行40BP。气氛骤然紧张起来。

　　端午节，3个月shibor债5月底来连续下跌，然而，目前shibor各期利率均创或重返两个月新高。

　　资金面的紧张已经严重波及银行，似乎流动性过剩一 夜之间蒸发了。但这不能解释“东方不败”银行股(观察金融指数)为何颓之又颓，估值失效的原因。

　　流动性失衡

　　6月10日当日公布的另两组数据，才让我们清楚的看见了其实中国的流动性问题一直都是一个严重的结构失衡问题。而银行作为流动性漩涡的中心，实际上没有自我估值的主导权。

　　海关数据显示，前5月出口增长25.5%，低于去年前5月33%，而进口增幅29%，只有去年58%增幅的一半，若考虑大宗商品涨价因素，则进口增幅更小，如原油是进口占比最大品种，量增11%而金额却增46%。致前5月顺差降35%。

　　而值得注意的是，前5月进口汽车增22%。同时中国汽车工业协会的数据显示，5月汽车产销分别同比下降4.89%和3.98%。

　　这清楚地显示了中国经济的格调是“投资拉动+奢侈消费”——这当然也成为投资的两个逻辑。也清楚显示了流动性格局是“有的旱死，有的涝死”：制造业随着全球经济的衰退，垄断资源央企(如中石化)和贵族群体关起来的现金流依旧旺盛，外汇占款继续增加。

　　以上资金湖中溜出去的钱，主要都注入了资产市场，比如房地产、大宗商品、股权投资，因此中国的流动性过剩很大程度上是一个资产价格体系，在实体经济领域(尤其制造业)，我们下面的分析将证明，何尝过剩呢？

　　然而长期以来“缩量不加价”(重准备金和公开市场操作，轻利率)的货币调控方式，对资产价格体系来说只是隔靴搔痒，甚至从结果上加剧流动性的失衡。资产价格依然约束不力，甚至有些信马由缰，而实业资金的紧缩已经摆上台面。

　　这种方式最重要的合理性来自于对冲巨额外汇占款，和保护县域经济的投资竞争力(这的确是中国高速发展的核动力)。遗憾的是，这两个逻辑目前亦面临严重的考验，中短期人民币的升值从根本上已无法避免，而地方融资平台的恶化，正成为一个全社会问题。

　　A股现金流吃紧

　　统计显示，五月末二级市场的存量资金为1.39万亿元，环比降400亿元，A股的存量保证金出现十二个月来的首次外流。

　　A股的扩容没有停止步伐。今年5月以来，A股发布再融资公告的公司就达到44家，预计再融资额合计达1063.81亿元。而今年以来上市银行已公布的定向增发、配股、次级债、可转债等方式补充资本金的再融资额度已接近4000亿元。今年上半年的大小非减持规模甚至比2008年还猛烈。

　　上市公司的现金流问题，已超乎我们想象。剔除金融、石化和电力行业，以制造业为主的上市公司整体经营现金流占比收入比重竟然为-3%，也就是说经营活动的现金流是整体流出的，这是这个世纪以来的最低值，也是一季度突然出现的，它充分说明了实业资本的紧缺性。

　　数据显示，纺织服装、金属制品、装备制造、交运设备、建筑等行业尤其显著，房地产行业的该数据为-66%。这些行业的现金流被大量地耗散于应收账款、预付账款和存货的猛增。通胀和地方投融资平台的资金紧张，对一些重工业形成综合夹击。

　　困兽银行

　　如果你仍然认为，此次暴跌主要是国际板引发的，那么我们要解释这个结果：

　　据测算，目前A股银行基于2010年的PB为1.63倍，继续排名全球第四；PE为8.93倍，位列全球倒数第一；A股银行基于2011年的动态PB为1.37倍，排名全球第五；动态PE为7.65倍，排名倒数第一。对应的是，银行一季度报几乎都是三四成的增长。

　　要么，就是PB有问题，要么，就是PE有问题，要么是股价有问题。也就是说，要么净资产有问题，要么净利润有重大风险，要么市场资金面有问题。答案是三面都有问题。

　　地方融资平台恶化对银行净资产到底形成多少蚕食，目前尚不能很好地测算。但公开数据计算，2010年底地方融资平台债务应在10-14万亿之间。平台融资经过2008年和2009年的快速扩张，在2012-2014年将为偿还高峰期。种种迹象表明，从今年开始将着手清理。

　　实际上，还有一种令人吃惊的计算。另外加上铁路债2万亿，国债7.8万亿，地方发债近1万亿，累计已经超过GDP50%。毫无疑问，地方投资驱动模式对银行杠杆的扩大化，超乎我们的想象。

　　若单纯投资规划，今年很可能是史上最浓墨重彩，最畸形的一年，这来源于保障房的跃进。今年保障房规划即达到1000万套(当然面积稍小)，地方普遍完成开工30%，即已达到“电荒”地步，若按照住建部要求11月底前须全面开工，则四季度势必再度过热。

　　最重要的是，这需要一个前提，约2万亿的钱从何来？这些因素均系于货币政策，交织于银行。但目前的货币手段已经投鼠忌器。银行的命运实际上掌握在对资产隐患的非常规处理之上，即地方债务平台上的黑洞，国家将以何种方式消化，即再给金融体系补一块疤。

　　此计未出，信贷无可宽松，投资无法提速，银行的历史估值底部就存在被打穿的可能，这是行情的中枢逻辑。（理财周报 江勋）

　　现金紧缺急坏万方，保利81.4%资产负债率走钢丝

　　万方地产三股现金流都在萎缩，公司目前的项目储备不足，青黄不接；城投控股账面资金急降

　　地产公司全面遭遇现金流紧张。

　　如果限购政策继续，地产公司将被迫降价卖房回收资金，保全自己。

　　事实上，6月份以来，多家房地产公司资金链面临断裂，万方地产(000638.SZ)、城投控股(600649.SH)、海德股份(000567.SZ)、保利地产(600048.SH)资金指标已经呈现紧急之势，北京、上海、深圳、南京等多个房价高企城市降价潮暗涌。

　　万方地产土地枯竭坐等增发

　　房地产限购，融资平台缺失，直接制约了万方地产的发展。

　　2010年，万方地产营业收入共29493.84万元，在房地产上市公司中，仅高于海德股份一家。但在这不到3亿元的营业收入之中，仍然存在10108万元的钢压延加工业务，约占总营业收入的三分之一。

　　直到2010年12月29日，钢压延加工业务被清理出售，万方地产才将所有精力集中到房地产业务中来。

　　数据显示，万方地产一季度末的资产负债率为57.81%，比2010年末的59.08%呈现下降趋势，甚为可喜。但考虑到房地产行业另外一个更为通用的指标，即扣除预收账款的资产负债率，上述两个时间点的指标数据分别是54.09%和50.25%，不升反降。

　　让万方地产难行寸步的还有货币资金与现金流几个指标，报表显示，万方地产今年1季度货币资金只有3892万元，经营、投资、筹资活动各现金流净额呈现不断萎缩之势，难以进行大规模买地投资。对于房地产公司持续经营所需要的土地储备，万方地产无资金可用，只能筹划向大股东万方源等非公开发行不超过1.5亿股，收购其旗下多家地产公司股权，间接获得1500亩的房地产开发用土地。但由于政策限制，2009年12月份就提出的万方地产定向增发一事仍在准备阶段，导致公司目前的项目储备不足，青黄不接。

　　城投控股账面资金急降

　　作为一家房地产公司，城投控股的股权投资一直为人津津乐道。先有光大银行上市为城投控股带来逾3亿元投资收益，后又在2010年间以5.8元/股的价格收购西部证券3.07亿股的股权跻身第二大股东，城投控股在股权投资方面做的风生水起。但观察其2011年第一季度各项财务指标，资产负债率虽小幅下降，从上年末的50.33%降到一季度末的46.65%，但同一时间，其速动比率已经从0.42下降到0.27%，资产负债表里的现金比例明显下降。

　　更为严峻的是，城投控股的账面货币资金已经从年初的29.07亿元下降到一季度末的10.76亿元，财务指标恶化明显。虽然分析人士指出长期来看，城投控股却没有大的财务压力。城投控股的主要收入均来自于上海保障房建设。2011年地产销售仍将以保障房建设为主，预计全年结转收入可以达到24.75亿元。但公司短期的现金流风险却不容小视。

　　保利地产81.4%资产负债率

　　看财务数据与财务指标，保利地产并没有比其他房地产公司有多么乐观。

　　资产负债率从年初78.98%上升到81.4%，速动比率从0.53下降到0.47，经营活动现金净流量也有-35.58亿之多。

　　不过，在房地产融资平台纷纷丧失的情况下，保利地产在今年一季度的筹资活动现金净流量仍然高达79亿元之多。不过，融资平台紧缩，房地产限购政策也让这位大亨吃了不少苦头。早在今年4月份，保利地产相关人士就曾表示今年整体资金链偏紧，贷款要比去年困难一些。证监会方面也没有松动的迹象，股权融资以及债务融资方面都较为紧。

　　保利地产对外宣称，今年公司资金来源充足，一是销售回款，公司将加快开发及销售，保持快速周转，公司预计今年销售回款将达到500亿元；二是银行借贷，公司将发挥与各总行的战略合作优势，争取低成本信贷资源。今年1-2月份公司已新获得116.8亿元贷款，还有200亿元银行贷款已获审批可随时提取，并且还有400亿元的信贷空间；三是房地产基金获取融资，2010年，公司成立了新报房地产投资基金公司；四是大股东资金支持。长期看来，行业调整时期，具有央企背景的行业龙头往往会成为调整的实际受惠者。（理财周报 任家河）

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