8月宏观判断分歧加大 流动性去向成谜

嫦娥一号

2010年08月21日 07:50孙健芳经济观察报  
　8月，经济面的噪音并未减少，一边国内官员喋喋不休地叙说，中国不会发生通胀，而另一边，国际大嘴们却在拍胸脯保证，中国已经进入通胀时代；官方仍在强调，中国经济不会“二次见底”，但投行们却用各种经济数据演示，中国经济会继续下滑。
　　经济面的分歧已是纷繁复杂，与此相关的政策建议更是分道扬镳，中国经济到底还有什么风险？政策需不需要进行调整？
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　　并不是所有的问题都有明晰的答案，但经济乱象中有一个方向开始清晰，下半年货币政策将会保持中性，加息和动用存款准备金率的概率很小，相比之下，中国人民银行更喜欢动用数量化和行政化的货币工具调控市场。
　　分歧的宏观
　　上周一早上，国家发改委价格司副司长周望军做客中央电视台财经频道，他说中国年内保持3%的通胀率(政府年初制定的目标)是可能的。而在另一个频道，独立经济学家谢国忠讨论同一问题时却板上钉钉地说，中国已进入通胀时代。
　　“这些大嘴对中国经济判断过于夸张，因为目前推动中国通胀的因素越来越少。”国家发改委另一位官员说。
　　其实分歧不仅产生在通胀问题上，国内宏观面分歧正在加大。
　　“内外共振将加大经济回落。”光大证券首席宏观分析师潘向东对于中国未来经济走势十分悲观，他认为，虽然7月份工业增加值同比增长下滑到13.4%，但下滑趋势将在8月份以后加速，四季度将重新回到10%以下。但兴业证券首席宏观分析师董先安最近却频繁发报告并不断重复，“经济已经见底，复苏正在展开”。
　　分歧当然会出现对通货膨胀的短期感受和长期趋势的判定上，安信证券首席经济学家高善文上周接受央视采访时说，通过他们观察，蔬菜价格平均每年涨幅是15%，实际生活的感受是物价在上涨。但兴业证券董先安说，“通胀？开什么玩笑！短期物价上涨不改回落趋势！”
　　相比之下，分析师对于中国投资趋势的下滑分歧较小，毕竟刚刚过去的一个月投资增长率仅为22.3%。不过，在对投资下滑的时间点上，分析师仍有不同的看法，海通证券宏观经济分析师熊伟认为，投资增速逐步下滑直到明年一季度。山西证券宏观分析师伊磊却较乐观，他认为下半年财政支出的加大，未来数月固定资产投资增速将有所企稳。
　　当美国经济数据开始走低的时候，全球经济再次波动，国内外担心，未来中国经济还会出现什么风险？
　　“假如真要说什么风险，那就是海外经济的风险。”潘向东说。高盛高华证券在报告中也指出，中国经济的主要风险是外需，但同时指出，未来中国经济除了有下行风险外，也有上行风险。
　　安信证券高善文更关注通胀的风险，他认为2010年通胀率没有问题，但从2011年下半年开始，中国可能有严重的通货膨胀。
　　对经济判断出现分歧，自然导致经济学家在政策建议上分道扬镳。
　　“工业降至冰点，官方岂敢不明确鼓励内需？”董先安说。高盛高华研究报告也指出，中央政府7月22日在政治局会议后的公告暗示官方政策基调出现了微妙变化，他们预计政策将是低调放松现有的紧缩措施。
　　但瑞银证券中国首席经济学家汪涛却干脆地表示：出口和房地产两大经济增长引擎的表现良好浇灭了市场上对于政府放松政策的预期。
　　迷失的货币
　　流动性和女人一样，其特征是难以捉摸。
　　8月初央行公布了7月份信贷数据，市场惊奇地发现，一些货币再次意外的迷失了。
　　7月人民币存款增加1609亿元，不仅比去年同期减少了2494亿元，更是比6月少增11691亿元，创造了2007年10月以来的最低水平。分析7月份存款增量，来自财政存款达到3282亿元，而居民存款和非金融企业存款分别减少425亿元和1845亿元。
　　“存款下滑预示着流动性趋紧吗？”国金证券在报告中提出了疑问，市场期望得到答案！因为7月份M2增速也远远低于市场预期。
　　光大证券潘向东认为存款减少原因是贷款减少导致。的确，7月新增人民币贷款5328亿元，比6月少增706亿元。但是，7月新增人民币贷款仍比去年同比多增1769亿元，上述回答并非完美。
　　交通银行金融研究中心研究员鄂永健告诉记者，更主要原因是6月商业银行“冲时点”拉存款导致7月份存款减少，中信证券宏观分析师孙稳存也告诉记者，在遇见极端数据时，他们会将两个月合在一起看，“如果将6月和7月存款数据合在一起，你就会发现数据比较合理。”
　　但国金证券认为这些仍不足以解释存款下滑的理由，“如果说2007年前7个月新增1000多亿存款可以用季节性规律解释，但在之后却得不到类似的结论。”国金证券报告指出。
　　那么，还有什么因素导致存款减少？
　　国金证券研究发现，历史上存款不匹配都与股市有关，如2001年7月、2006年、2007年10月的存款减少或负增长都与股市牛市有关，所以他们推测7月份部分资金流入了股市。国金证券策略分析师王晓辉还告诉记者，这些流入股市的钱如果作为保证金计算时是计入存款的，但如果购买了理财产品时，就可能不计入存款口径。
　　除了流入股市，货币迷失可能与资金再次“窖藏”有关。
　　“举一个比较极端的例子，一个人从银行贷出5000万，但钱没有再次存到银行里面。”中国建设银行行长办公室高级经理赵庆明对记者解释，从数据也看到，7月流通中货币(M0)余额增加638亿元，相比之前月份的增幅较大。
　　国家信息中心经济预测部副主任祝保良分析，企业占用资金增多可能也是企业存款减少的原因。一方面，银行执行“受托支付”和“实贷实付”的贷款使用支付方式，对企业存款产生影响。另一方面，企业的利润减少，需要用更多的现金支付运营资金。经济观察报记者在与企业交流过程中也发现，进入第三季度，虽然企业的销售收入在增加，但利润普遍在降低。
　　最后一种解释则是热钱流出中国，国泰君安就认为7月份热钱仍在流出中国，而赵庆明认为，跨境人民币结算扩大导致部分人民币滞留在境外。
　　多种渠道上，资金在一点点渗漏，但并不影响7-8月份总体资金面宽松局面，“银行间市场低利率，证明市场资金面仍旧宽松。”交通银行鄂永健说。
　　清晰的方向
　　倏忽而来，倏忽而去，这是流动性的典型特征，在剩下5个月中，货币政策是否会突然收紧，导致流动性枯竭？
　　高盛高华测算，7月M2季调后折年环比增幅从6月的12.3%降至5.2%，这距离16%的趋势水平相去甚远，意味着金融状况进一步收紧，中信证券也认为目前中国货币政策是外松内紧。
　　前期国金证券的观点与上述券商一样，认为货币信贷正处于缓慢的收缩中，但现在他们的观点开始发生改变，认为下半年货币供应不会出现上半年紧缩的局面。国泰君安的观点也认为，央行的货币政策将会维持中性。
　　喋喋不休的政策争论中，一些方向逐步清晰，那就是：年内通胀发生概率很小，加息并不会进行，央行将倾向于通过量化手段和行政来管理流动性。
　　“经济有下行的风险，通胀有上行的风险，所以政策也在观看，央行更加倚重短期品种进行公开的市场操作。”鄂永健说。
　　鄂永健还认为，“如果考虑到经济增速放缓，信贷运行平稳，以及**维持低利润因素，年内加息和提高存款准备金率概率都不大。”国家经济中心国家信息中心经济预测部副主任祝宝良认为，过去一段时间，由于国进民退，国有企业对利息不敏感，这也制约了央行加息的空间。
　　至于存款准备金率是否是因为经济的下滑而下调，鄂永健也认为概率不大，“毕竟上半年央行刚几次上调了存款准备金率，历史上除非发生大的突发事件，否则不会这么短时间内改变政策的。”就此国金证券也指出，由于下半年货币供应不会出现大幅萎缩局面，央行利用窗口指导可以缓解短期资金的需求，利用存款准备金协助公开市场操作的必要性不大。